在人類(lèi)歷史上，以黃金制作的金幣曾經(jīng)是全世界流通范圍最廣、影響力最大的貨幣，即使是紙幣出現(xiàn)和廣泛流通后，在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，紙幣也主要是金本位制下的代幣。

　　1944年布雷頓森林體系建立時(shí)，仍是以美元與黃金固定掛鉤（一盎司黃金兌35美元，即美元仍屬于金本位制貨幣，所以，美元也被稱(chēng)為“美金”），其他國(guó)家貨幣與美元相對(duì)固定掛鉤，黃金價(jià)值仍在很大程度上決定著貨幣的幣值。

　　1971年美國(guó)宣布停止美元與黃金掛鉤，全世界的貨幣由此脫離金本位制，轉(zhuǎn)化為純粹的信用貨幣。黃金則退出貨幣舞臺(tái)，回歸其社會(huì)財(cái)富的本源，其價(jià)值需要用貨幣加以標(biāo)示，并隨著供求關(guān)系的變化而變化。

　　但時(shí)至今日，不少人仍習(xí)慣性地將黃金價(jià)格的上漲等同于貨幣幣值的萎縮（貶值）。比如，一盎司黃金價(jià)格從1970年的35美元，上漲到2020年8月份一度突破2063美元，高峰時(shí)上漲了近60倍，有人以此說(shuō)美元嚴(yán)重超發(fā)，大幅貶值近60倍。同樣，在中國(guó)，一克黃金也從1970年的8.4元上漲到2020年8月份一度突破450元，高峰時(shí)上漲了近54倍，有人以此說(shuō)人民幣貶值近54倍。

　　這種說(shuō)法很有震撼力，但卻并不準(zhǔn)確，因?yàn)辄S金價(jià)格的變動(dòng)并不等同于貨幣幣值的變化！

　　一、黃金為什么必然退出貨幣舞臺(tái)

　　貨幣自誕生以來(lái)，隨著相關(guān)技術(shù)的發(fā)展，其表現(xiàn)形態(tài)和運(yùn)行方式等也一直在不斷演變，旨在不斷提高運(yùn)行效率、降低運(yùn)行成本、更好地發(fā)揮功能作用，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)加快發(fā)展。其中，最大的變化就是從自然實(shí)物貨幣（包括規(guī)制化的金屬貨幣）徹底轉(zhuǎn)化為國(guó)家信用貨幣，并相應(yīng)推動(dòng)貨幣表現(xiàn)形態(tài)和運(yùn)行方式、調(diào)控體系等發(fā)生重大變化。

　　但由于種種原因，人們對(duì)貨幣為什么必然從實(shí)物貨幣轉(zhuǎn)化為信用貨幣、信用貨幣的“信用”到底是誰(shuí)的信用、信用貨幣是如何投放出來(lái)的、如何監(jiān)控貨幣幣值變化并有效調(diào)節(jié)貨幣總量等相關(guān)問(wèn)題并沒(méi)有足夠的認(rèn)識(shí)和準(zhǔn)確把握，很多看法和理論仍停留在金本位制紙幣的階段，難免產(chǎn)生諸多誤解。

　　實(shí)際上，貨幣之所以必然從自然實(shí)物貨幣發(fā)展成為國(guó)家信用貨幣，是有其內(nèi)在邏輯和規(guī)律的。

　　所謂“貨幣”，就是“貨物”之“幣”，“幣”則是價(jià)值的單位和表現(xiàn)方式，這就決定了貨幣最核心的功能就是價(jià)值尺度，是為貨物（后來(lái)也發(fā)展到勞務(wù)等）的交換服務(wù)的，相應(yīng)發(fā)揮著交換媒介的功能。

　　要充分發(fā)揮貨幣的價(jià)值尺度功能，就需要保持貨幣幣值的基本穩(wěn)定。要保持貨幣幣值的基本穩(wěn)定，就需要保證一國(guó)的貨幣總量能夠與該國(guó)主權(quán)范圍內(nèi)、法律可以保護(hù)的可交易社會(huì)財(cái)富的規(guī)模相對(duì)應(yīng)，能夠隨同可交易社會(huì)財(cái)富的增減變化而變化，具有可調(diào)性、靈活性。

　　這樣，傳統(tǒng)的自然實(shí)物貨幣，由于其實(shí)際供應(yīng)量更大程度上取決于這種實(shí)物的自然存儲(chǔ)量、開(kāi)發(fā)與加工能力等因素，很難與財(cái)富規(guī)模的變化相適應(yīng)，很容易造成嚴(yán)重的通貨膨脹或通貨緊縮，甚至在不同貨幣國(guó)家之間的貿(mào)易中，由于貿(mào)易的嚴(yán)重失衡很容易導(dǎo)致貨幣的嚴(yán)重失衡進(jìn)而引發(fā)相互戰(zhàn)爭(zhēng)。因此，隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和可交易財(cái)富的增長(zhǎng)，實(shí)物貨幣必然要退出貨幣舞臺(tái)，回歸其社會(huì)財(cái)富的本源，其價(jià)值同樣需要以新的貨幣加以標(biāo)示。當(dāng)然，黃金退出貨幣舞臺(tái)，不代表黃金就沒(méi)有價(jià)值了，黃金依然存在使用價(jià)值和儲(chǔ)值價(jià)值。

　　貨幣則必然脫離自然實(shí)物，轉(zhuǎn)化為純粹的價(jià)值單位或表征物，其本身可以不再具有實(shí)用價(jià)值，可以成為純粹的數(shù)字或符號(hào)。但它之所以能夠被社會(huì)所接受，是因?yàn)橐粐?guó)貨幣是建立在整個(gè)國(guó)家可交易財(cái)富的支撐和社會(huì)信用基礎(chǔ)之上，受到國(guó)家主權(quán)和法律保護(hù)的，所以，這種貨幣被叫做“信用貨幣”，也被稱(chēng)為“主權(quán)貨幣”或“法定貨幣”。

　　信用貨幣的“信用”，是國(guó)家整體的信用，而不是政府（財(cái)政）自身的信用或債務(wù)，并不是以政府稅收為擔(dān)保的（稅收只能為政府債務(wù)提供擔(dān)保）；也不再是發(fā)行貨幣的中央銀行的信用或負(fù)債（央行不再承諾貨幣持有人可以用貨幣向央行兌回黃金或其他任何東西），實(shí)際上是社會(huì)財(cái)富價(jià)值的法律權(quán)證（財(cái)富證券化）。

　　由此可以肯定：要想退回去再以黃金或任何其他自然實(shí)物作為貨幣，都是不可能的；即使運(yùn)用新的技術(shù)，比照黃金的原理（如總量限定、階段性產(chǎn)出量也被系統(tǒng)設(shè)定，嚴(yán)格排擠人為調(diào)控）設(shè)計(jì)的“數(shù)字加密貨幣”，也只能是一種數(shù)字資產(chǎn)或網(wǎng)絡(luò)社區(qū)幣，難以成為真正的流通貨幣；在國(guó)家主權(quán)依然存在，世界尚未實(shí)現(xiàn)一體化治理的情況下，要打造和運(yùn)行超主權(quán)世界貨幣是不大可能的，即使是與一藍(lán)子法定貨幣結(jié)構(gòu)性?huà)煦^也同樣如此，哈耶克“貨幣的非國(guó)家化”設(shè)想很難實(shí)現(xiàn)。

　　二、信用貨幣的投放渠道與方式

　　實(shí)物貨幣的投放，取決于貨幣材質(zhì)的取得和作為貨幣的使用。那么，脫離實(shí)物貨幣后，信用貨幣又是如何投放出來(lái)的呢？

　　這主要存在兩大渠道和方式：

　　1、貨幣投放機(jī)構(gòu)購(gòu)買(mǎi)貨幣儲(chǔ)備物投放基礎(chǔ)貨幣

　　為確定貨幣幣值，貨幣投放機(jī)構(gòu)首先需要通過(guò)購(gòu)買(mǎi)社會(huì)上最為認(rèn)可的財(cái)富，特別是傳統(tǒng)上曾經(jīng)充當(dāng)貨幣的黃金、白銀，以及國(guó)際上最主要的流通貨幣（國(guó)際硬通貨）等，作為貨幣的價(jià)值對(duì)標(biāo)物（錨定物）和儲(chǔ)備物。由此投放的貨幣，是最嚴(yán)格意義上的“基礎(chǔ)貨幣”。

　　這種基礎(chǔ)貨幣非常重要，但又不是越多越好，而是應(yīng)該嚴(yán)格控制在必要的范圍。否則，央行購(gòu)買(mǎi)和凍結(jié)的社會(huì)財(cái)富越多，投放出來(lái)的貨幣總量就越會(huì)偏離可交易社會(huì)財(cái)富的規(guī)模，難以保持貨幣幣值的基本穩(wěn)定，甚至?xí)关泿朋w系倒退回實(shí)物貨幣體系。

　　2、貨幣投放機(jī)構(gòu)以發(fā)放貸款或購(gòu)買(mǎi)債券等方式派生貨幣

　　在控制央行基礎(chǔ)貨幣投放的情況下，社會(huì)上大量財(cái)富對(duì)應(yīng)的貨幣需求如何得到滿(mǎn)足？

　　這就需要貨幣投放機(jī)構(gòu)通過(guò)發(fā)放貸款或購(gòu)買(mǎi)債券等方式，按照約定條件將貨幣先期借給社會(huì)主體。由此投放的貨幣，相對(duì)于基礎(chǔ)貨幣，屬于派生貨幣。其背后的原理在于：由存在貨幣需求的社會(huì)主體以其已經(jīng)擁有或約定期限內(nèi)將會(huì)擁有的可貨幣化財(cái)富為依托，以增加負(fù)債的方式獲取貨幣，并保證按照約定及時(shí)還本付息，由此引入社會(huì)主體共同對(duì)可交易財(cái)富的規(guī)模進(jìn)行評(píng)估，相應(yīng)投放貨幣，從而保持貨幣總量與財(cái)富規(guī)模的相互對(duì)應(yīng)。

　　這樣，信用貨幣的投放就越來(lái)越多地依賴(lài)社會(huì)主體對(duì)貨幣投放機(jī)構(gòu)負(fù)債的擴(kuò)張，沒(méi)有社會(huì)債務(wù)的擴(kuò)張，貨幣就很難投放出來(lái)。同時(shí)，貨幣的質(zhì)量也就在很大程度上取決于社會(huì)負(fù)債的質(zhì)量：如果社會(huì)負(fù)債大量存在壞賬損失，但又沒(méi)有得到及時(shí)處理，就必然造成貨幣的超發(fā)（沒(méi)有真實(shí)財(cái)富作為對(duì)應(yīng)），貨幣就必然會(huì)相應(yīng)貶值。

　　為保障貨幣質(zhì)量，就必須強(qiáng)化借錢(qián)必還的規(guī)則落實(shí)以及壞賬損失的處理，必須強(qiáng)化債權(quán)債務(wù)雙方的財(cái)務(wù)約束，資不抵債的必須進(jìn)行破產(chǎn)或重組，不能一味地維穩(wěn)而掩蓋問(wèn)題、過(guò)度保護(hù)僵死的企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)。

　　其中，為強(qiáng)化貨幣投放機(jī)構(gòu)的財(cái)務(wù)約束，就需要將其劃分為中央銀行和商業(yè)銀行，賦予其不同職責(zé)并實(shí)施不同的監(jiān)管：

　　中央銀行負(fù)責(zé)貨幣現(xiàn)金的管理，以及貨幣幣值的監(jiān)控、貨幣政策的制定與實(shí)施。由此，央行很難因資不抵債而破產(chǎn)，所以必須嚴(yán)格控制其直接面向企業(yè)、個(gè)人等辦理貸款或購(gòu)買(mǎi)債券等融資業(yè)務(wù)，以及直接為政府提供透支或直接購(gòu)買(mǎi)政府債券。央行原則上只能面對(duì)商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)發(fā)生貨幣收付和再貸款，為維護(hù)金融體系穩(wěn)定行使“最后貸款人”職責(zé)。

　　商業(yè)銀行可以面對(duì)企業(yè)、個(gè)人等社會(huì)主體辦理存貸款、購(gòu)買(mǎi)債券等業(yè)務(wù)，即投放派生貨幣的職能主要交給商業(yè)銀行承擔(dān)。商業(yè)銀行要接受?chē)?yán)格的金融監(jiān)管，資不抵債的同樣要被重組或清盤(pán)。

　　這樣，貨幣總量就包括央行購(gòu)買(mǎi)儲(chǔ)備物投放的基礎(chǔ)貨幣與商業(yè)銀行擴(kuò)大債權(quán)投放的派生貨幣；貨幣總量主要包括社會(huì)主體持有的現(xiàn)金與銀行存款（存款機(jī)構(gòu)相互之間的存款除外）；貨幣政策的傳導(dǎo)就形成了“中央銀行-商業(yè)銀行-社會(huì)主體”的“二元體系”。

　　三、信用貨幣的幣值監(jiān)控與總量調(diào)控

　　由于社會(huì)財(cái)富種類(lèi)繁多、形態(tài)各異、分布極廣，而且很多還存在上下游關(guān)系，經(jīng)常轉(zhuǎn)換形態(tài)與持有者，要準(zhǔn)確掌握其實(shí)際的規(guī)模變化并相應(yīng)控制貨幣的投放與總量非常不易，因此，只能選擇部分與人們生活生存密切相關(guān)的最終消費(fèi)品作為樣本，形成社會(huì)消費(fèi)物價(jià)指數(shù)CPI，通過(guò)CPI的變化（通貨膨脹率）近似地反應(yīng)貨幣幣值的變化，據(jù)以調(diào)節(jié)貨幣的投放與總量。這就形成了貨幣政策體系，包括通脹目標(biāo)確定與貨幣總量調(diào)節(jié)的具體實(shí)施。

　　其中，根據(jù)弗里德曼的貨幣數(shù)量理論，世界各國(guó)普遍認(rèn)可2%-5%的通脹率屬于有利于經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展穩(wěn)定的“溫和通脹率”，貨幣政策目標(biāo)普遍都設(shè)定在2%以上，而沒(méi)有設(shè)定為零的。

　　需要注意的是，CPI的變化及其對(duì)貨幣幣值的代表性受到多重因素的影響。其中，即使貨幣總量與財(cái)富規(guī)模總體對(duì)應(yīng)，但由于各種財(cái)富具體的供求變化，也會(huì)造成貨幣流向發(fā)生變化，進(jìn)而造成CPI發(fā)生變化。特別重要的是，隨著各類(lèi)金融交易市場(chǎng)的發(fā)展，貨幣總量中分流并沉淀到金融市場(chǎng)部分（各類(lèi)交易保證金存款）越來(lái)越大，貨幣總量與CPI變化的相關(guān)性因而受到很大影響。所以，說(shuō)“通貨膨脹只是貨幣現(xiàn)象”并不準(zhǔn)確，貨幣總量的增長(zhǎng)率并不是必然等于社會(huì)物價(jià)的增長(zhǎng)率。

　　同時(shí)，信用貨幣的投放主要取決于社會(huì)的貨幣需求，社會(huì)貨幣需求又受到人們對(duì)可交易財(cái)富價(jià)格變化的預(yù)期。總體上，受到人們生活水平的提高，同一種商品的價(jià)格也會(huì)呈現(xiàn)提高態(tài)勢(shì)，除非供應(yīng)過(guò)剩甚至出現(xiàn)替代商品；社會(huì)財(cái)富價(jià)格上漲，又會(huì)帶動(dòng)貨幣需求與貨幣總量的擴(kuò)張；貨幣總量的擴(kuò)張，又會(huì)推動(dòng)社會(huì)財(cái)富價(jià)格的上漲和社會(huì)貨幣需求的擴(kuò)張。由此形成信用貨幣總量與社會(huì)財(cái)富價(jià)格相互促進(jìn)、螺旋上升的基本格局。

　　由此也造成：在社會(huì)處于供不應(yīng)求、經(jīng)濟(jì)加快發(fā)展、貨幣需求旺盛階段，通貨膨脹就成為信用貨幣的常態(tài)。但這種狀況發(fā)展到一定程度，在社會(huì)遇到供過(guò)于求、經(jīng)濟(jì)發(fā)展下行、貨幣需求低迷狀態(tài)時(shí)，就可能出現(xiàn)因社會(huì)主體主動(dòng)收縮貨幣需求與負(fù)債規(guī)模而產(chǎn)生的貨幣總量泛濫下的通貨緊縮局面。貨幣政策在應(yīng)對(duì)通貨膨脹、需要控制貨幣投放時(shí)，是相對(duì)主動(dòng)和有效的；而在應(yīng)對(duì)通貨緊縮、需要擴(kuò)大貨幣投放時(shí)，則是相對(duì)被動(dòng)和低效的，容易出現(xiàn)“零利率陷阱”。

　　面對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性枯竭和經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重衰退，嚴(yán)重威脅到金融市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)社會(huì)穩(wěn)定甚至可能引發(fā)重大危機(jī)時(shí)，各國(guó)政府都會(huì)進(jìn)行逆向調(diào)節(jié)，擴(kuò)大負(fù)債與開(kāi)支，并要求貨幣政策與財(cái)政政策配合，打破常規(guī)，實(shí)施零利率甚至負(fù)利率、大規(guī)模量化寬松甚至財(cái)政赤字貨幣化。通過(guò)擴(kuò)大貨幣投放、壓低貨幣幣值，使社會(huì)財(cái)富的分配更多地向擴(kuò)大負(fù)債并相應(yīng)擴(kuò)大投放和消費(fèi)，能夠?yàn)榻?jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)穩(wěn)定做出貢獻(xiàn)的群體傾斜，無(wú)形之中剝奪和轉(zhuǎn)移持有貨幣性資產(chǎn)群體的財(cái)富，在很大程度上發(fā)揮著更廣泛、更深刻的社會(huì)財(cái)富重新分配的作用，貨幣政策財(cái)政化傾向越來(lái)越明顯。

　　上述種種因素的存在，就使得信用貨幣體系下，社會(huì)負(fù)債與貨幣總量的增長(zhǎng)必然超過(guò)社會(huì)可交易財(cái)富的增長(zhǎng)。長(zhǎng)期看，貨幣幣值總體上必然呈現(xiàn)不斷的貶值態(tài)勢(shì)。

　　如果說(shuō)貨幣從實(shí)物貨幣轉(zhuǎn)化為信用貨幣，最重要的突破就是解決了貨幣供應(yīng)僵化與不足的問(wèn)題，那么，現(xiàn)有信用貨幣體系存在的最大問(wèn)題就是貨幣很容易不斷超發(fā)、總量難以有效控制。這種狀況持續(xù)發(fā)展可能?chē)?yán)重威脅貨幣體系的基礎(chǔ)與信譽(yù)，需要高度警惕與盡快解決！

　　四、黃金價(jià)格變動(dòng)與貨幣幣值變化的關(guān)系

　　明確了信用貨幣的本質(zhì)與運(yùn)行邏輯后，就不難把握黃金價(jià)格與貨幣幣值的關(guān)系。

　　貨幣總量是對(duì)應(yīng)于全社會(huì)可交易財(cái)富總價(jià)值的，貨幣幣值的變化應(yīng)該是全部社會(huì)財(cái)富價(jià)格變化的綜合表現(xiàn)。但即使二者完全對(duì)應(yīng)，不同商品的具體價(jià)格也會(huì)因供求關(guān)系變化而發(fā)生漲跌明顯的分化：當(dāng)大量貨幣涌向一些小宗熱點(diǎn)商品時(shí)，其價(jià)格就可能出現(xiàn)大幅上升；當(dāng)貨幣大量撤離這些商品時(shí)，其價(jià)格也可能隨之大幅下跌。所以，不能將某些特殊物品價(jià)格的變動(dòng)等同于貨幣幣值的變化。

　　黃金退出貨幣舞臺(tái)后，仍屬于國(guó)際上最為認(rèn)可的應(yīng)對(duì)貨幣貶值的儲(chǔ)值物。但由于全球黃金保有量有限，可用于交易的黃金規(guī)模及其增長(zhǎng)速度（目前全球黃金ETF持倉(cāng)量只有2300億美元左右）與全世界的貨幣總量相比更是相差甚遠(yuǎn)，一旦出現(xiàn)突發(fā)事件造成美元等國(guó)際主要貨幣出現(xiàn)貶值預(yù)期，黃金就可能成為人們更加追崇的儲(chǔ)值物品，大量貨幣涌向黃金，其價(jià)格就會(huì)因供不應(yīng)求而大幅攀升。

　　比如，2019年底一盎司黃金約為1516美元，進(jìn)入2020年，隨著突如其來(lái)的新冠肺炎疫情全球蔓延，特別是進(jìn)入3月份之后，美歐日英等國(guó)采取大規(guī)模量化寬松貨幣政策，大量貨幣投放伴隨經(jīng)濟(jì)大幅下行，導(dǎo)致黃金價(jià)格大幅攀升，到8月份一度突破2063美元，隨后，回落到2000美元以?xún)?nèi)。

　　這種狀況在比照黃金原理，采用加密技術(shù)等設(shè)計(jì)的網(wǎng)絡(luò)內(nèi)生數(shù)字資產(chǎn)“比特幣”（有人稱(chēng)之為“數(shù)字黃金”）上同樣存在。比特幣價(jià)格從2020年3月初的一枚6000美元左右，一路攀升至8月份一度突破12442美元，隨后又回落至11800美元以?xún)?nèi)。而在2017年，曾經(jīng)從年初的1200多美元上漲到11月份接近20000美元的高峰，隨后又下跌到2018年最低時(shí)4000多美元，出現(xiàn)更大幅度的波動(dòng)。

　　由此可見(jiàn)，作為社會(huì)財(cái)富中的一小部分，黃金價(jià)格變動(dòng)，除受到貨幣總體貶值等基本面影響外，更多地受制于供求關(guān)系的變化。隨著全球貨幣總量的大規(guī)模擴(kuò)張，黃金價(jià)格更加容易大起大落。所以，盡管黃金價(jià)格變動(dòng)與貨幣幣值變化存在較大相關(guān)性，但卻絕對(duì)不能將二者劃等號(hào)！

　　（作者王永利 海王集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 中國(guó)銀行原副行長(zhǎng)）